CoWoS封装、N2技术双管齐下，台积电能否稳占全球芯片制程之巅？

台积电是目前全球最先进的芯片制造商，凭借卓越的工艺良率、清晰的发展路线图以及一贯稳定的执行能力，台积电短期、中期乃至长期都具备领先优势。公司计划在2025年再投入380亿至420亿美元的资本支出，其中大约70%用于先进工艺技术，10-20%投入先进封装，剩下的10-20%则用于特殊技术研发。这一系列布局，意味着台积电不仅要巩固自身的技术领先地位，还要进一步扩充产能，为未来几年市场需求的增长做好准备。

从各项技术的收入占比来看，这种高资本支出的重要性显而易见。当前，前沿制程已占公司总收入的74%，足见先进工艺对台积电未来增长的关键作用。

N2 的推出以及与英特尔代的竞争

台积电的尖端技术一直是其营收的关键，而即将在 2025 年下半年量产的 2nm（N2）制程节点，将在很大程度上影响台积电的未来增长轨迹。相较于 N3E，N2 在相同功耗下的速度预计可提升 15%，如果维持相同的运行速度，功耗则可降低 24%-35%。

在台积电最新的财报电话会议上，CEO 特别提到了 N2 及其后续节点 A16。他强调，台积电在满足高效能计算需求方面仍然处于行业领先地位，几乎所有主要的创新者都在与台积电合作。据预测，2nm 在智能手机和高性能计算（HPC）领域的推动下，流片数量（正式进入生产前的设计阶段）将在前两年内超越 3nm 和 5nm。N2 仍按照计划推进，预计 2025 年下半年量产，产能提升的速度将与 N3 相似。

值得注意的是，台积电与 Apple、英伟达等客户的紧密合作，使其在先进制程的良率上保持行业领先。数据显示，台积电的 N3 制程良率高达 84%，而三星的良率仅在 50%-60% 之间。至于英特尔 3，我没有找到可靠的良率数据，但从晶体管密度来看，它更接近台积电的 N5，而非 N3。

目前有传言称，台积电的 N2 良率已达到 60%，而英特尔的 18A 进展缓慢，良率仅约 20%-30%。这对市场竞争至关重要，因为先进制程节点的收入占比正在不断提升。比如，据称台积电的 N3 产能已被预订至 2026 年，为满足需求，部分 N5 产能甚至被调整至 N3。

从历史数据来看，台积电的 2nm 有望在量产一年内就带来可观的营收。回顾过去两年，5nm 和 3nm 的营收快速增长，而 7nm 及以下的节点仍维持稳定。因此，即使 N2 推出，也不会对台积电其他先进制程的收入产生明显冲击，而是推动整体增长。

回顾过去十年，台积电在技术上超越英特尔，并在 2022 年营收上正式反超，自此一路领先。英特尔前 CEO 帕特·基辛格曾试图通过“四年五节点”计划追赶台积电，尽管计划最终未能按期达成，但英特尔仍预计在 2025 年下半年量产 18A 制程。

18A 和 N2 在技术上可能相当，但台积电在产量和产能扩展方面更具优势。此外，台积电有丰富的客户流片经验，而英特尔代工尚未真正为外部客户大规模生产过先进制程芯片。即便 18A 具备技术领先性，英特尔仍可能受限于产能，而台积电则可以依靠 N5 和 N3 带来的稳定现金流，支撑 N2 产能的快速爬坡。

如果我们以数据推测 N2 未来的营收贡献，2025 年底的月产能目标为 50,000 片晶圆，到 2026 年底提升至 125,000 片。如果假设产能是线性增长的，那么 2026 年全年将生产约 100 万片晶圆。

市场传闻 N2 晶圆价格约为 30,000 美元，以此计算，2026 年 N2 可能带来 300 亿美元收入，占全年营收的 22.5%。相比之下，N3 在量产五个季度后贡献了 20% 的收入，N2 有望超越这一成绩。

先进封装与 CoWoS 产能扩张

除了先进制程，台积电的先进封装技术也是重要的增长引擎，特别是 CoWoS技术。在 AI 需求爆发的背景下，CoWoS 供不应求，尤其是用于 NVIDIA H100 和 B100 等 AI 加速器的封装产能。

目前台积电的 CoWoS 产能仍然有限，导致部分订单需要排队等待数个月。为了应对这一问题，台积电计划在 2024 年底将 CoWoS 产能提升至每月 3 万片晶圆，比 2023 年底增加约 150%。这一扩产计划不仅能够满足 NVIDIA、AMD、Amazon 等客户对 AI 芯片的需求，也将进一步巩固台积电在高性能计算市场的主导地位。

此外，台积电正加快推进 SoIC封装技术，该技术可以实现不同工艺节点的芯片堆叠，提高性能和功耗效率。苹果可能是 SoIC 技术的首批主要采用者之一。相比之下，三星和英特尔在先进封装技术上仍然落后，三星的 2.5D 和 3D 封装方案仍处于试验阶段，而英特尔的 Foveros 3D 堆叠技术目前仅限于特定产品线。

随着 AI 计算需求的持续增长，CoWoS 和 SoIC 预计将成为台积电未来几年重要的营收增长点之一。台积电的 CFO 在最新的财报电话会议上也强调，先进封装业务的增长速度将明显快于整体半导体市场，预计未来几年复合年增长率将超过 30%。

估值与未来展望

考虑到台积电的技术领先性、强劲的订单需求以及不断扩张的先进封装业务，市场对其未来表现持乐观态度。截至 2025 年，台积电的 N2 和 CoWoS 产能扩张将推动其整体营收增长，而 AI 计算需求的持续爆发也有望为其提供额外的增长动力。

从估值来看，台积电当前的市盈率约为 20-22 倍，相比英伟达（P/E 超过 60）和 AMD（P/E 约 40）仍处于合理区间。考虑到台积电未来两年的业绩增长潜力，当前估值仍具有吸引力。

此外，台积电的股息收益率约为 2%，在半导体行业内处于较高水平。考虑到其稳定的现金流和资本支出计划，未来股息有望进一步增长，为长期投资者提供额外回报。

总的来说，台积电在先进制程、先进封装以及 HPC/AI 市场的布局，使其具备持续增长的潜力。尽管短期内市场可能存在波动，但从长期来看，台积电仍然是半导体行业最具竞争力的企业之一，值得投资者关注。

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同行对比：台积电的独特地位

台积电作为全球唯一的纯晶圆代工巨头，其在先进制造领域的地位几乎无人可比。这也意味着，直接将台积电与其他公司做对比并不容易。因此，更有意义的是关注那些在技术上能够与台积电匹敌的公司，例如英特尔，或者在行业护城河上与台积电相似的公司，如英伟达和ASML。

从估值角度来看，英特尔和台积电的数字有些相似，但在其他关键因素上，台积电完全超越了英特尔。台积电的估值略高于英伟达和ASML，虽然与英伟达在多数指标上接近，但ASML则稍逊一筹。考虑到台积电在全球市场的无可替代性，台积电可能仍然被低估，未来有可能像ASML和英伟达一样，凭借其技术优势，享受更高的市盈率。虽然很难给出准确数字，但考虑到其稳健的增长，到2026年，台积电的股价可能会比当前上涨20%到37%，突破20美元大关。

这次对比也进一步印证了远离英特尔的看法。根据Seeking Alpha的数据显示，台积电的毛利率目前非常健康，领先同行12%。这意味着台积电不仅在技术上占据优势，在财务健康度上也远超竞争对手。

风险因素不可忽略

台积电需要关注的一个挑战是英特尔代工厂的持续困境。英特尔的代工业务对于美国政府来说依然非常重要，但目前尚不清楚美国政府如何确保美国国内的尖端芯片制造继续存在。曾有传言称，台积电可能与英特尔合作，甚至派遣工程师帮助英特尔改善代工厂的生产能力。英特尔代工厂目前的困境也表明，台积电在先进半导体生产领域的领导地位无可撼动。

美国政府的压力还在增加，要求更多的投资流入美国半导体制造业。这将不可避免地影响整体盈利能力，因为增加的资本支出将压缩利润率。尽管如此，台积电凭借其强大的资本支出和技术创新，依然在推动全球半导体制造的进步。

总的来说，台积电的高估值是有原因的，其强大的技术护城河和代工厂2.0愿景，使其在全球半导体行业中变得不可或缺。凭借N2技术，台积电将在未来几年持续增长，预计到2026年，N2将为其带来300亿美元的收入。尽管面临一定风险，台积电依然保持其在先进半导体领域的领导地位。